l             “高端战略”及经营模式提升，为投资者带来新惊喜。（1）公司产品战略明显领先于全国性竞争对手，近年来稳步发展“高端战略”，高档产品的销售比重接近20%，对吨产品价格和毛利率稳步盘升的贡献度极大；（2）进一步增强销地产模式，即随着太仓基地的全面达产，未来几年内公司将彻底改变集中生产、全国销售模式，快速迈向销地产模式。

l             行业格局有望巨变，将强劲提升公司股票估值水平。从海内外行业现状来看，相当一部分寡头垄断食品饮料细分行业，市场占有率第一位的龙头，其市场占有率往往在40%以上。国内速冻米面食品行业CR4在60%左右，作为行业标准制定者的三全食品市场占有率为24.02%，未来有望通过各种途径快速接近市场占有率40%的稳固龙头地位的高壁垒水平，由此将引发投资者对于三全食品的未来预期大幅调升，直接提升公司股票估值水平。

l             我们提高2008年2月6日公司深度报告《三全食品（002216）：经营模式提升后的高成长》中的公司股票未来18个月的估值水平，合理价位从36.9元提高到39.9元，随着未来各种事项的逐步实现，我们将进一步及时调高公司股票合理价位。

我已经很难复原5月12日14时28分北川邓家小学的完全细节，但从邓丽君的叙述中仍然知道：由于从小患上小儿麻痹症，左腿行动不便的邓丽君一直是被允许在课前十分钟整理活动中下楼上厕所的，那天她独自地缓缓下楼，从三层楼高的教室里刚刚走到空地，刚看到太阳影子，地就开始吼，开始动。

她拼命开始跑，虽然效率不高，仍然连滚带爬到达旁边的竹林，又听到体育老师在叫“快到操场”，就和另几个女生跑到操场，三分钟后，这里就聚齐了全校483名学生。

后来我们设想，小儿麻痹的邓丽君真幸运，要是那天她课前没因身体原因去上厕所，也许会被挤倒，也许情急之下会跳楼，也许会有什么不测，如果这样，一个奇迹就不会出现了，奇迹是——在单位地域死伤最严重的北川大地震中，虽然北川一中教学楼迅速淹没二千多名学生，但邓家小学483名都学生一个都没有少。

而且，以肖晓川带队的9名老师携无家长认领的71名学生历经两天一夜，在无水无粮无工具的情况下，先是困守一处山坡，后来翻越水洞子、景家山、杨柳坪三座（之前媒体报道成两座）海拨最高达2000多米的大山，其中还有一名4岁多的学前班孩子，最后到达绵阳。

关于那个71名学生翻山逃生的奇迹一直被流传，这两天，我一直在绵阳至北川转悠，我只想告诉更多的细节，少一些形式化的英雄色彩，多一点真实的人性色彩。

那天同一时间，肖晓川正在办公室看书，发现书动得厉害，另一侧的吴少先正在教学楼巡视，学校负责人的他俩很害怕，但拼命开始吼“快到操场”……我不知道他们怎么能那么科学的组织学生逃生，后来向逃生专家询问过，包括蹲下、靠两侧下楼，进入操场以及后来制作简易帐篷，都符合逃生标准手册，但他们从来没学过，现在也不知道这就是标准逃生手册。

我觉得这个长途迁徒的故事很像《黄石的孩子》，韩寒说很像他曾经看到过的一个抗战时把动物园动物们转移到大后方的电影，在交谈中我发现中间并不像记者们写的那么大无畏，是种革命的浪漫主义情节，他们有怀疑、恐惧、绝望、麻木，但最后他们坚持下来了，没有伟大胜利，但修成无量功德。

借住在绵阳中学英才学校一处过道里，这样更安全，也利用心理有创伤的孩子们从灾难环境中恢复。据说昨天又有余震，孩子们逃跑的速度和秩序比上一次好多了，他们已很有避难经验了，想想都心痛

肖晓川在四川卫视和中央台里已说了很多，但他私下向我承认一句从未对记者说过的话，“那时我很害怕，很害怕，我说是世界末日来了，我想活不过今天了”，旁边的吴少先说他也很害怕，“那架势，完全让人莫得法镇定，真的就是快死了，我以为自己活不过今天了”，这是一个真实的人性，而不是这两天记者们简单讴歌的英雄形象，但是前者更有说服力。因为他们最后带着孩子们逃出来了。

蹲在操场里仍很危险，看山下县城已夷为平地，山上还有泥石流，地面还有余震，“要活命就必须向高处转移”，这是一个简单的逻辑，经过观察发现远处有一个缓缓的山坡暂时不会被淹没，他们动员学生一起上去了。虽然肖晓川从没有砍过竹子，但那天他去砍了很多竹子，吴少先跑到废墟里捡了几块农民常用的编织口袋布，靠着山丫子以三角原理做了一个帐篷，他们从未做过帐篷，帐篷面积太小，483名学生只能背靠背坐了一夜，一动都不能动。

如果另外有人看见黑暗中的那个光景，一定会震憾——483名孩子躲在一个狭小的简易帐篷下一动不动，沉默不语，四周山石滚动发出巨大的响声，雨哗哗地下着，大地在颤动，孩子们很像躲避风暴的的羊羔，而老师就是牧羊人。

“山上一点光亮都没有，完全黑了，很恐怖”，再后来，居然有一些孩子却开始叽叽喳喳“摆条”（摆龙门阵），邓丽君对我叙述时一直在微笑，她说她们当晚在回忆谁怎么跑下楼的，谁还摔一跤，打趣谁还哭了喊妈妈……她还告诉我她很喜欢自己的名字。

见证过无数灾难的优秀记者唐建光说，其实“灾难”永远不会是想像中那种情景，这次我明白了，特别是人类的情绪，人总会在极度灾难下缓和自己的情绪。

李主任为我们提供的英才中学为受灾学生准备的课程表，他说，里面有很多开导心理的课程

我曾经很不理解9名老师要带着71名学生翻山越岭，而不是就地等待，后来知道，“我们理解县领导啊，他们还得救埋在下面的人，一时顾不到我们了，我们只能自己救自己”。关于徒步翻山逃生的决定没有任何争论，虽然很危险，但留下来更危险，只有赌了。

他们的逃生路线是：水洞子——景家山——杨柳坪，是依次上升的三座大山，，除了余震和山体裂缝、泥石流、暴雨外，因海拨高会出现高山反应，而且有一大片原始森林。

中途有一个女老师因挂念婆婆退出了，人们理解她，有一个叫吴明艳的老师有严重气喘，在山上脸发青快死的样子，人们问她“行不行”，她说“一定要走下去，不能死在这里”。他们继续走着。

震后的异象出现了，“第二天白天时，天突然完全暗下来了，就像黑夜一样，一点光都看不到，就是伸手不见五指”，他们突然发现黑森林里一大片怪异的挥之不去的浓雾扑来，两米之外根本看不见同伴，昨天他们请我理解他们的迷信，因为那阵势太可怕了，完全就像一个巨大的鬼魂扑来，“阴冷，冷到骨头里去了，农村里有这样的传说，所以我们很怕这个巨大的东西把人的魂勾走了，勾走了魂就没命了，所以我们就让学生们互相大声喊叫着名字，然后大声地答应着，这不仅是壮胆，是让互相知道还活着，还有人气，让那东西拿我们莫得办法，不把魂把我们勾走了”。

我没有忍心去问孩子们关于父母和那场灾难的细节，怕引起心理刺激，拍照时，我告诉女孩们：你们那两天真勇敢，你们是英雄，现在太阳出来了，一起说茄子，让我看看你们雪白的牙齿好吗，她们很可爱，纷纷露出洁白的牙齿，连一直很自闭的邓青也第一次露齿大笑起来

他们就这样大声的在林子里叫着，他们的魂果然没被勾走，很久之后，他们走出那片巨黑色的浓雾。

剩下的山路更难，当地有句话是“养女莫嫁景家山”，是说这段路太难走把女儿嫁过去连路都走不得，还有一句话是“男人要穿脚马子”，就是说男人走这段路都得穿着一种用篾条编的东西才不会掉下悬崖。

山体已经出现裂缝，旁边有泥石流在下流，更要命的是，原来依稀还记得的山和路，这时却和以往不一样了，他们很奇怪，“山形变了，本来记得是往上走的路，发现却变成往下走了，本来是左转的，却变成了往上走，要是按原来的方向走就会掉到悬崖下”，当天晚上，我们才知道这是因为印度洋板块对喜马拉雅山的山体冲击，造成了类似造山运动的变化。

昨天听说一个有真实意味的笑话，地震那天，有两个北川老太太正站在靠得很近的山丫子上摆龙门阵，正讲着东家长西家短时，就觉得必须说得很大声说对方才听得见，一看，原本十几米的山丫子距离变成了近一百米远，这就是山体变化；有营救者在震后在灾区看见一座山，问农民为什么对面这座山一棵树都不长，那么新，农民想了想，说：“新吗？很新，我也是第一天看见它”。

中间睡着的红衣女孩叫邓青，她父母在地震中双亡，这几天她很自闭，睡觉时也总是双手紧紧环抱，心理医生说这证明她没有安全感

因为泥泞，这段路上鞋越走越少，每过一会都有人喊鞋丢了，但人却一个都没有减少，最小的只有不到5岁，大的就拉着小的跑，老师们还帮着找鞋，偷农家的鞋。

两天一夜他们71名学生加8名老师的食物是两袋夹心饼干，和几瓶水，“怎么吃？我们老师用手指给每个人掐一小块，让学生只能喝一小口，这叫吊命，留着元气就可以活命，前头的人在吃时，排在队列后面的学生吞口水的声音都能听得见，那时候，我们老师眼泪一下就流下来了”，肖晓川说。

我问他们一路上怎么鼓励学生，“除了坚持就是胜利，就是哄他们骗他们，大部份学生都没去过山下的绵阳，我们一路上就喊，加油啊，绵阳有好多糖等着你们，还有冰激凌，还有面包，可乐，那些娃娃小，就流着口水跟着跑，我们还说下面有警察叔叔在等着你们，山里的孩子平时看电视都知道警察叔叔是专门救人的，崇拜他们，就拼命往山下跑”。

令人悲凉的是，中途碰到过两家有能力收留学生的地方，但主人拒绝了，由于种种原因，我没有得到这两家店的名字。

到了营救地点后，其实第一时间也根本没有传说中的糖，冰激凌……人们确实太忙了。

经过两天一夜，翻山越岭的孩子们在老师带领下终于看见任家坪收费站，看见正在那里搜救的指挥部，当时北川县金大中县长问“你们有多少人活着”，肖晓川说“一个都没有少”，金县长惊呆了，说“我们都以为你们全部都不在了”。

那天晚上孩子很困，坐在大巴上睡死过去，摇都摇不醒，但是车到绵阳时，体力已到极度虚脱的孩子们却兴奋异常，没有一个愿意去睡觉——对于这群山里长大的孩子们而言，这是他们出生之后看到的第一个大都市，虽然绵阳也被地震遭到破坏，但孩子们仍惊讶这个城市的漂亮，就像天堂。从地狱来的孩子，看到什么地方都像天堂。

左为吴少先，右为肖晓川，感谢他们。对了，他们及学生们穿得很新，这因为汉龙集团在绵阳为所有人买了整套新衣，肖晓川说，他从来没穿过这么高档的衣服

昨天我在绵阳中学看到这些孩子，他们大多很快乐，我问过学校老师为什么这样，宣传部李主任介绍了这几天他们制订的心理课，包括“注意力转移”“渲泄”“武术”“看猫和老鼠”……但一个老师说，这也是因为孩子们到现在为止没有看到过死人，换成北川中学的幸存者，肯定不会这么快乐，这么容易恢复情绪。为邓家小学的孩子们没看到过死人感到幸福。

故事到这里还没有进入真正的核心，因为，如果那天邓家小学像北川一中那样在几秒钟内就被震垮，后来的成为传说的长途翻越也就不存在，那天一个学生都没有死，甚至没有什么重伤，我了解到，那座十年来正式名字叫“汉龙希望小学”的教学楼不仅楼没有垮，奇迹是，连教学楼正面那块长十几米、高三层楼的玻璃幕墙一小块都没有碎，与在这场大地震学校教学楼动辄压死几百名学生相比，这是一个奇迹，我很好奇，这是谁修的房子？

于是我知道一个叫“汉龙集团”的公司，它是在十年前出资捐赠邓家小学的企业，老板叫“刘汉”，总经理叫“孙晓东”，经办监理学校修建工程的人是当时的集团办公室主任，学校里很多人在谈及这场幸运的逃生时，都在感谢这位监工的“办工室主任”，昨晚我找到这位办公室主任，他讲了一些故事，但坚决不让我透露他的姓名，也不要表扬他，因为他不想引起不必要的麻烦。因此下面我只能用X先生来代指为什么“汉龙希望小学”在这次大地震中成为唯一没有压死学生的学校？或者说奇迹最开始的一步是什么，我得知以下内情：

一、十年前，刘汉和孙晓东对下属X先生说，“亏什么不能亏教育，这次你一定要把好质量关，要是楼修不好出事了，你就从公司里走人吧”。

二、十年前一天，监理工程的X发现施工公司的水泥有问题，含泥土太多，因为X曾经是生产水泥的一家公司的副老总，经他手灌注的水泥至少有五十万吨，是绝对的行家，所以他要求施工公司老总必须把沙子里的泥冲干净，也不能用扁平的石子，从建筑专业而言，扁平石子混在水泥灌注过程中是灾难，水泥结实度大打折扣，他对施工队大发雷霆，愣让他们把沙子里的泥冲干净，把扁平石头全部拣走。

三、一次会议中，他在追问工期拖延时，发现施工公司负责人眼神不对，才得知原来是有关方面的款项没有及时到位。按捐赠原则，企业捐款必须先到当地有关部门，再由有关部门把企业的钱下发到具体施工公司中去，但施工公司并没有从有关部门及时拿到钱（具体人们想必都能猜到，这可是中国式惯例），于是X先生又发火了，穷追不舍，终于让款项到位。

四、在奠基仪式上，由于某个原因工期又得拖延，X又发火了，他找到有关部门，据理力争，9月19日，学校终于平出一块崭新漂亮的操场，他说看到那块操场铺平后很开心，而那块操场，就是十年后483名学生逃生的地方。

那段时间人们总能听到X在吵架，在发火，在追款项，当我对他核对这个事实时，他要求我一定要在“吵架”上加上引号，否则引起不必要的麻烦。

我想我已没必要说得太多，一个深知捐赠中国希望小学潜规则的人士说，虽然学生们全部逃生是个奇迹，但汉龙集团的X先生能够通过“吵架”把钱“吵”到正规用途上更是个奇迹，在往常，吵架根本没用，钱还是不能够及时到位……（这里恕我暂时不能直言）

由于X先生反复叮嘱我不能写他的名字，所以我们在邓家“汉龙希望小学全部成功逃生”的故事后，就只能记住以下名字：刘汉、孙晓东、肖晓川、吴少先、陈世荣，罗中会，母贤莹，沈长树，赵义辉，母广兰，吴明艳。

刚才，X先生给我发来一则短信，未经他同意，我就刊发在我博上，目的是让有的人有的部门看看，也提醒以后有人想修希望小学的人看看：

打扰您了，可以负责的告诉你，绵阳五所希望小学建设均由我经办，而此次大地震未能撼动一幢，巍然屹立！师生未损毫发！请你来绵阳做客！

这次邓家汉龙小学无一人死亡成为一个奇迹，让我明白一个道理：所谓奇迹——就是你修房子时能在十年前，想到十年后的事情。

1．事件

今日公司发布2008年第一季度报告。

公司实现营业收入35.8亿元，同比增长25%；实现利润总额2.5亿元，同比增长44.3%；实现归属于母公司所有者的净利润12.96亿元，同比增长216.7%，上年同期按15%税率计算的净利润同比增长46.4%；EPS为0.1元。

2．我们的分析与判断

毛利率同比上升0.8个百分点，表明公司完全能够通过两个途径消化成本压力。我们认为两个因素造就2008年第一季度吨酒价格提升8个百分点，力促毛利率同比上升。一是通过进一步推行品牌战略，推进产品结构改善，前四大品牌同比增长40.6%，占总销量比例达到91%，促使吨酒价格提升；二是公司今年以来进行了直接提价，对于第一季度业绩有较大影响的是，青岛地区一月份起，平均提价5%-8%等。2008年公司由于原材料超预期涨价造成的增量成本压力约为6亿元，其中大麦负担约4亿元。我们认为，今年公司盈利能力不会受到原材料涨价影响，特别指出的是，全年毛利率也不会受到影响，如我们在1月1日以来《啤酒行业：巨变拐点在2008年》等多篇报告和银河证券2008年投资策略年会上所述，除产品结构调整以外，只需要直接提价4%左右，即可完全覆盖成本上升压力。

营业费用率上升0.6个百分点，营业利润率仍然上升0.8个百分点，青岛地区以外市场经营能力进一步提升。2008年第一季度在销量同比增长18%情况下，公司营业费用率虽然同比上升了0.6个百分点，营业利润率却仍然上升了0.8个百分点，对比母公司营业费用率同比上升了4个百分点使营业利润率减少了2个百分点左右，可以分析出青岛地区以外市场经营能力进一步提升，盈利能力在迅速提升！2008年是公司实施整合与扩张并举新发展战略的第二年，借助资金实力的顺利提高，我们相信公司经营能力将进一步提升，总资产周转率将再创历史新高，投入资本回报率和净资产收益率也将继续创出近年来新高。

坚定认为公司是食品饮料行业最具长期投资价值的A股上市公司。（1）品牌战略；（2）公司发展战略；（3）组织结构；（4）经营管理等中长期影响因素是公司长期投资价值的基础，也是我们认为公司是快速消费品行业中最具长期投资价值的上市公司的关键依据，具体可参看公司深度报告《青岛啤酒（600600）深度研究报告：投资价值基础确定  业绩拐点渐行渐近》。2007年以来公司进行了以优化价值链为主的组织变革和业务流程再造，将公司总部和原有的七个区域营销公司依据公司总体价值链进行专业化分工，成立投资、营销和制造三大中心的一体化运营的管理架构，建立了“结构一体化、资源集约化、分工专业化和执行一致性”的组织体系，同时采取了与变革相配套的团队建设、财务控制、风险防范等措施，确保变革稳步推进。

3．投资建议

我们维持本月22日《成本压力不足虑  经营能力稳步升》观点，预计2008年业绩同比增长幅度超过市场预期，全年EPS在0.7元左右，给予“推荐”评级。行业方面，我们坚持在1月1日《啤酒行业：巨变拐点在2008年》中的观点，即2008年是直接提价历史元年。

今日公司发布2008年第一季度报告。

公司实现营业收入4.18亿元，同比增长41%；实现归属于母公司所有者净利润2586万元，同比增长43%，EPS为0.30元，每股经营活动产生的现金流量净额为0.40元。

2．我们的分析与判断

2008年经营业绩远超市场预期，力克原材料涨价压力，彰显经营能力快速提升。公司2008年第一季度收入和净利润均超过40%以上的增长幅度，远高于10%左右的市场原有预期。市场对公司今年的预期较低，主要源于投资者对公司能否覆盖原材料成本上涨的负面判断。我们特别注意到，公司2008年第一季度毛利率同比仅下降0.3个百分点，而公司所需原材料诸如肉类等，同比涨幅众所周知，由此可见公司在直接提价和产品结构调整方面所实施的举措立竿见影，有效提升了公司的盈利能力，这也反映了公司在同业竞争中具备很强的市场地位。

利润结构彻底扭转，主业盈利能力大幅提升。2008年春节和元宵期间，公司水饺和汤圆的销量大增，而营业费用等期间费用相对固化，因此三费率大幅下降，营业费用率、管理费用率同比分别下降了4和1.1个百分点，力促营业利润飙升730%！营业利润率大幅提高了5.4个百分点！我们注意到公司净利率水平同比持平，但细拆来看，发现利润结构彻底扭转：2008年完全依靠主营业务实现了净利润的高速增长！彻底跳出了2007年营业外收入和低税率对公司净利润的高度贡献格局。我们认为，从今年开始，公司成长性有望超出我们在2月6日《三全食品（002216）：经营模式提升后的高成长》中的预期，给投资者以惊喜。

坚定认为公司经营模式提升后，给公司所赋予的高成长。募集资金项目完全达产后，将全面提升公司经营模式。（1）进一步增强销地产模式，即随着太仓基地的全面达产，未来几年内公司将彻底改变集中生产、全国销售模式，逐步向销地产模式靠拢；（2）大力投入冷链建设，连同原有投入35000台，共计62000余台网络终端冰柜，将覆盖已有分、子公司的大部分国内销售区域。具体分析请参看2月6日公司深度报告《三全食品（002216）：经营模式提升后的高成长》。

3．投资建议

海派黄酒品牌遭遇严峻挑战，存在面临拐点的概率。在全行业盈利能力微降的同时，2007年上海地区黄酒生产企业的成长性，相对于浙江品牌大幅下降，预示着行业竞争格局发生了微妙变化。2007年全国黄酒生产企业前5、8和11月份累计销售收入同比分别增长了36.5%、30%和37.1%，继续保持了较高的增长速度，与此同时上海黄酒生产企业却不容乐观，虽然前5个月增速分别低于全行业和浙江省黄酒生产企业28.6和29.5个百分点，但仍能够维持非负增长率，6月份以后则不仅继续拉大差距，而且出现了负增长！更为值得关注的是，利润增长明显受挫，增长率连续3个季度呈现大幅下降的趋势。



市场投入水平受竞争环境所迫再上新台阶。上海地区黄酒生产企业所受到的市场压力越来越大，特别是2007下半年以来尤为明显。浙江省黄酒生产企业在2007年中期大幅增强了市场投入，由此所形成的市场压力迫使上海地区黄酒生产企业在下半年提高了市场投入水平，营业费用率站上16.3%的高位。



产品结构优势有望继续笑傲江湖。在原材料价格高涨的背景下，毛利率能够稳定在50%左右的高水平，是上海地区黄酒生产企业引以为豪的亮点之一。我们认为，这得益于海派品牌大多定位于中高端产品、同时在当期进一步进行产品结构调整，毛利率对原材料成本相对不敏感的缘故，未来这一趋势仍将能够保持。



关注交易性机会。全行业利润率水平已经出现下滑趋势，即便考虑到重点公司的成长性和股东回报提高，我们还是将全行业评级从推荐下调到谨慎推荐。综合考虑重点上市公司未来资本运作顺利实施的概率和时间点，及估值偏高的现实情况，我们建议关注相关上市公司的交易性机会。

l             募集资金项目完全达产后，将全面提升公司经营模式。（1）进一步增强销地产模式，即随着太仓基地的全面达产，未来几年内公司将彻底改变集中生产、全国销售模式，逐步向销地产模式靠拢；（2）大力投入冷链建设，连同原有投入35000台，共计62000余台网络终端冰柜，将覆盖已有分、子公司的大部分国内销售区域。

l             我们认为，（1）销地产模式对公司最大的影响是本地化营销能力和跨区域管理能力的提高，同时有利于引进大城市人才，经济效益方面的影响则是提高原材料和库存商品存货周转率，降低运输费用，覆盖成本费用上升的负面影响，与此同时销售有望快速提高、市场占有率特别是弱势区域市场占有率快速提升，迎来新利润增长点。如果运营管理、营销能力能够同步跟进销地产模式的实施，那么公司迈上业绩高成长轨道、业绩表现超出我们预期的概率相当大；（2）冷链建设项目投出的不仅仅是冰柜，更是62000余台收获未来现金流的“金柜”，同时这些冰柜也是生动的促进产品销售的POP广告工具，因此项目实施后将提高公司销售网络终端的覆盖密度，未来每年新增9万吨销售能力的成功概率较大。

l             我们看好公司发展前景，测算未来三年净利润CAGR为41.6%，2010年是业绩增长爆发年，估值DCF@(WACC=9.2%;g=3%)=36.9元；PE@(08年39倍)=36.9元，给予“推荐”的投资评级。